張坤

3月29日零點(diǎn)剛過(guò)，“頂流”基金經(jīng)理、易方達(dá)張坤披露了在管基金2023年度報(bào)告，其隱形重倉(cāng)股也隨之曝光。

截至2023年四季度末，張坤在管規(guī)模約為654.74億元，相較于2023年三季度末時(shí)的763.54億元，其基金管理規(guī)模大幅縮水約108.8億元，下降14.25%。

值得一提的是，從2023年報(bào)披露的隱形重倉(cāng)股持倉(cāng)（第11名至第20名重倉(cāng)股）來(lái)看，張坤旗下幾只基金大舉建倉(cāng)了新秀麗、L'OCCITANE、普拉達(dá)等知名消費(fèi)品牌，此外在醫(yī)療保健、材料等領(lǐng)域也均有所增持。

“在增量顯著的時(shí)代，企業(yè)的一個(gè)新的戰(zhàn)略決策有可能讓企業(yè)快速邁上一個(gè)大臺(tái)階；而在增量有限的時(shí)代，一個(gè)新戰(zhàn)略決策的邊際作用是難以避免下降的。而當(dāng)真正顯著的增量趨勢(shì)來(lái)臨時(shí)，比如AI（人工智能），所有企業(yè)都全力以赴時(shí)，其擁有的資源將會(huì)成為勝負(fù)手之一?！睆埨ぴ?023年報(bào)中寫道。

張坤表示，在粗放增長(zhǎng)年代時(shí)常出現(xiàn)的“大力出奇跡”和“烏雞變鳳凰”將更難復(fù)制，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)需要更加精細(xì)化，我們也需要用更加嚴(yán)格和細(xì)致的標(biāo)準(zhǔn)去評(píng)估投資標(biāo)的。

大舉建倉(cāng)新秀麗、L'OCCITANE、普拉達(dá)

目前，張坤在管4只公募基金，分別是易方達(dá)藍(lán)籌精選、易方達(dá)優(yōu)質(zhì)精選、易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有、易方達(dá)亞洲精選。其中規(guī)模最大的產(chǎn)品是易方達(dá)藍(lán)籌精選，截至2023年四季度末，基金資產(chǎn)凈值為417.38億元。因而該基金的持股操作極具代表性。

由于前十重倉(cāng)股已在2023年四季報(bào)中做過(guò)披露，此次年報(bào)的看點(diǎn)落在2023年報(bào)披露的隱形重倉(cāng)股。

具體來(lái)看，易方達(dá)藍(lán)籌精選基金共持有101只股票，其隱形重倉(cāng)股依次為山西汾酒（600809）、藥明康德（603259）、百勝中國(guó)（09987.HK）、李寧（02331.HK）、巨子生物（02367.HK）、新秀麗（01910.HK）、泰格醫(yī)藥（03347.HK）、L'OCCITANE（00973.HK）、同仁堂國(guó)藥（03613.HK）、華潤(rùn)萬(wàn)象生活（01209.HK）。

值得一提的是，上述10只個(gè)股中，有6只為此次新進(jìn)標(biāo)的，其中包括藥明康德、新秀麗、泰格醫(yī)藥、L'OCCITANE、同仁堂國(guó)藥、華潤(rùn)萬(wàn)象生活，所占基金凈值比例分別為3.99%、1.02%、0.55%、0.28%、0.27%、0.11%。

澎湃新聞?dòng)浾咴诓殚喸摶疬^(guò)往披露的全部持倉(cāng)持股數(shù)據(jù)時(shí)發(fā)現(xiàn)，除同仁堂國(guó)藥外，上述5只新進(jìn)標(biāo)的均為易方達(dá)藍(lán)籌精選基金自2018年9月5日成立以來(lái)首次買入。

此外，張坤還于2023年下半年大幅度增持了山西汾酒、巨子生物、百勝中國(guó)與李寧，相對(duì)上期分別增持2578%、318.18%、26.67%、10.26%。

來(lái)源：澎湃新聞?dòng)浾邠?jù)Wind數(shù)據(jù)制作

截至2023年四季度末，張坤另一代表作——易方達(dá)優(yōu)質(zhì)精選基金的規(guī)模為146.27億元。與易方達(dá)藍(lán)籌精選不同的是，該基金隱形重倉(cāng)股的個(gè)股更迭變動(dòng)不大。

其中，除新進(jìn)廣鋼氣體（688548）外，該基金其余9只隱形重倉(cāng)股均為此前就已建倉(cāng)的個(gè)股。

此外，2023年二季度原為第十八大重倉(cāng)股的海吉亞醫(yī)療（06078.HK）遭張坤清倉(cāng)賣出。

澎湃新聞?dòng)浾甙l(fā)現(xiàn)，不僅僅是易方達(dá)藍(lán)籌精選，由張坤管理的易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有同樣出現(xiàn)了多只隱形重倉(cāng)股的更迭，并且也在2023年四季度建倉(cāng)了藥明康德，加倉(cāng)了山西汾酒與百勝中國(guó)，加倉(cāng)幅度依次為299.86%、30%。

與此同時(shí)，易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有還于2023年下半年新進(jìn)了廣鋼氣體、華勤技術(shù)（603296）、國(guó)際復(fù)材（301526）、盟固利（301487）、中巨芯-U（688549），但所占基金凈值均較小。

來(lái)源：澎湃新聞?dòng)浾邠?jù)Wind數(shù)據(jù)制作

易方達(dá)亞洲精選是張坤在管基金中規(guī)模最小的一只基金，同時(shí)也是一只QDII基金，共持有20只股票。

與易方達(dá)藍(lán)籌精選類似的是，從易方達(dá)亞洲精選的隱形重倉(cāng)股來(lái)看，該基金于2023年下半年大舉加倉(cāng)買入了同為知名消費(fèi)品牌的普拉達(dá)（01913.HK），所占基金凈值比為3.08%。與此同時(shí)，藥明合聯(lián)（02268.HK）、桑德國(guó)際（0967.HK）也新進(jìn)此次易方達(dá)亞洲精選的隱形重倉(cāng)股持倉(cāng)中。

而2023年二季度原為第十九大重倉(cāng)股的三星電子（005930.KS）則遭張坤清倉(cāng)賣出。

“大力出奇跡”和“烏雞變鳳凰”難以復(fù)制

相比往昔，張坤在此次2023年報(bào)中言語(yǔ)更加簡(jiǎn)練。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高質(zhì)量增長(zhǎng)階段，張坤認(rèn)為投資上市公司的框架保持穩(wěn)定的同時(shí)，在某些具體的方面需采用更加嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。

具體來(lái)看，張坤主要闡述了以下三個(gè)方面。

首先，是公司的治理。張坤指出，在粗放增長(zhǎng)的年代，增長(zhǎng)可以解決很多問題。但在高質(zhì)量增長(zhǎng)的年代，

“低效的增長(zhǎng)已經(jīng)沒有意義，我們期待管理層能夠更加精細(xì)地配置公司的資本，更加審慎地評(píng)估投資新業(yè)務(wù)和幫股東加碼老業(yè)務(wù)之間的機(jī)會(huì)成本差異，分紅和回購(gòu)注銷的重要性顯著增加?！睆埨ふJ(rèn)為，如果管理層的能力不佳，就可能變相的浪費(fèi)股東的資本。作為投資者，需要仔細(xì)評(píng)估管理層回報(bào)股東的能力和意愿。

張坤寫道，資本市場(chǎng)是放大器，不論是正面還是反面都會(huì)放大出來(lái)，隨著時(shí)間推移，放大的效應(yīng)是會(huì)不斷增加的。

第二，是公司的估值。張坤認(rèn)為，在高質(zhì)量發(fā)展的年代，公司持續(xù)高速增長(zhǎng)的基礎(chǔ)概率在降低。 除非公司處在顯著的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)并擁有罕見的競(jìng)爭(zhēng)力(但這樣的明星公司往往已有極高的估值)，否則不宜高估自己判斷非共識(shí)的持續(xù)高成長(zhǎng)的能力。

“我們會(huì)認(rèn)真考慮企業(yè)在無(wú)流動(dòng)性的一級(jí)市場(chǎng)的 估值水平，并且非常審慎地付出溢價(jià)?！睆埨け硎?。

第三，是企業(yè)的商業(yè)模式。張坤認(rèn)為，在高質(zhì)量增長(zhǎng)年代，企業(yè)獨(dú)特且難以快速模仿的“特質(zhì)”更加重要。企業(yè)所有的利潤(rùn)和損失都來(lái)自歷史上的所有決策，有時(shí)一些極為重要的決策甚至來(lái)自遙遠(yuǎn)的過(guò)去，也許當(dāng)初做決策的管理層早已不在公司任職，但這個(gè)決策依然在持續(xù)發(fā)揮著重要的作用。

張坤舉例稱，納貝斯克公司的前CEO曾開玩笑說(shuō):“天才發(fā)明了奧利奧，我們則負(fù)責(zé)繼承遺產(chǎn)”。甚至在通常意義上快速變化的科技行業(yè)，企業(yè)也在變得長(zhǎng)壽，全球前20大市值的科技企業(yè)中，最年輕的是2004年成立的Meta，那些看起來(lái)“年邁”的巨頭依然保持著輕盈，全球市值前兩位的公司都是70年代成立的。

張坤認(rèn)為，在增量顯著的時(shí)代，企業(yè)的一個(gè)新的戰(zhàn)略決策有可能讓企業(yè)快速邁上一個(gè)大臺(tái)階；而在增量有限的時(shí)代，一個(gè)新戰(zhàn)略決策的邊際作用是難以避免下降的。當(dāng)真正顯著的增量趨勢(shì)來(lái)臨時(shí)，比如AI（人工智能），所有企業(yè)都全力以赴時(shí)，其擁有的資源將會(huì)成為勝負(fù)手之一。

“這輪AI革命中，我們看到科技巨頭依然在引領(lǐng)，其快速構(gòu)建的最強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施、招募的全球最優(yōu)秀人才成為重要的條件，而它們能夠持續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的利基業(yè)務(wù)則是這一切的前提。同時(shí)，這也增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的容錯(cuò)性?！睆埨しQ。

綜上，張坤總結(jié)道，這些變化應(yīng)是結(jié)構(gòu)性的，在粗放增長(zhǎng)年代時(shí)常出現(xiàn)的“大力出奇跡”和“烏雞變鳳凰”將更難復(fù)制，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)需要更加精細(xì)化，我們也需要用更加嚴(yán)格和細(xì)致的標(biāo)準(zhǔn)去評(píng)估投資標(biāo)的。