作者/星空下的牛腩

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的小魚

人要想出名，要么靠同行幫襯，要么靠同行陪襯。

養(yǎng)豬行業(yè)也是如此。今年一季度，業(yè)內(nèi)大概只有帶頭大哥牧原股份（002714，以下簡稱牧原）是賺錢的。

其實(shí)在非洲豬瘟爆發(fā)之前，養(yǎng)豬界曾經(jīng)的帶頭大哥——溫氏股份（300498，以下簡稱溫氏），現(xiàn)在卻淡出視野，只能無奈地感嘆“我不做大哥好多年”。

而就在昨晚，發(fā)布了2020年年報(bào)和今年一季報(bào)的溫氏，再次給同行做了陪襯。

去年豬價(jià)處在高位，但是公司去年?duì)I收僅僅比2019年增加了2.47%；更慘的是，公司去年?duì)I收74.25億元的凈利潤，比2019年同比減少46.83%。而今年一季報(bào)的情況甚至更糟心，不僅凈利潤同比-71.28%，甚至就連營收都在下降——168.16億元，同比-3.6%。

圖片來源：溫氏股份2020年年報(bào)

想當(dāng)年，溫氏作為養(yǎng)豬一哥，曾是創(chuàng)業(yè)板市值第一的公司?？涩F(xiàn)在，15倍左右的市盈率，讓人懷疑這是不是創(chuàng)業(yè)板公司該有的估值。

不過，眼下牧原的估值顯然不便宜，而從生豬出欄而言，溫氏再不濟(jì)也是行業(yè)第三，那么這樣一來，估值便宜是不是看好溫氏的理由呢？我們可否把溫氏當(dāng)作落難王子，去押注日后的困境反轉(zhuǎn)呢？

牛腩的看法是比較悲觀的。

盡管隨著非洲豬瘟出清了很多中小養(yǎng)殖戶，行業(yè)向頭部集中，過去豬周期持續(xù)3至4年的經(jīng)驗(yàn)，可能會(huì)發(fā)生變化，但豬周期只會(huì)被拉長，而不會(huì)消失——周期的存在，意味著當(dāng)前的漲跌趨勢其實(shí)不重要，重要的是現(xiàn)在到了周期的什么位置。

而豬肉價(jià)格的位置，是由供求關(guān)系決定的。

在消費(fèi)端，中國人的胃口大致是穩(wěn)定的。在上一輪豬周期底部，價(jià)格最低、供給最多的2018年，我國生豬出欄數(shù)約6.9億頭。也就是說，7億頭的出欄量大概是中國豬肉消費(fèi)的天花板。

那么，今年生豬的供給，能達(dá)到7億頭出欄的水平嗎？

今年的出欄量，跟去年年底的能繁母豬存欄量有著密切的關(guān)系。根據(jù)農(nóng)業(yè)部的數(shù)據(jù)，2020年12月末，我國能繁母豬存欄達(dá)到4161萬頭，相當(dāng)于2017年的93.1%，也就是基本恢復(fù)到了非洲豬瘟爆發(fā)前的水平。

不過，這個(gè)數(shù)據(jù)要辯證地看。一般來說，正常的能繁母豬，一年生產(chǎn)2.2窩，每窩平均10頭仔豬。通常情況下，仔豬中的母豬會(huì)被拉去育肥。但是2020年行業(yè)鉚足了力氣恢復(fù)產(chǎn)能，很多應(yīng)該拉去育肥的母豬被留下作為能繁母豬，但它們繁殖能力只有正常母豬的70%。有草根調(diào)研數(shù)據(jù)說，這類母豬可能在能繁母豬中的占比達(dá)到45%。

所以保守地進(jìn)行粗略估計(jì)，平均每頭能繁母豬一年能生15頭仔豬（有的高產(chǎn)母豬一年能生30頭仔豬），那么考慮到去年年底4161萬頭的能繁母豬，將對(duì)應(yīng)著6.24億頭生豬——馬上就要摸到7億頭消費(fèi)天花板了。

在牛腩看來，自爆發(fā)非洲豬瘟以來，我國豬肉供不應(yīng)求的情況，今年很可能將出現(xiàn)轉(zhuǎn)折。國內(nèi)豬肉價(jià)格已經(jīng)連續(xù)12周下降了，而這僅僅是開始。

那么，A股的養(yǎng)豬公司會(huì)減少產(chǎn)能嗎？不會(huì)。

在投資者互動(dòng)平臺(tái)上，投資者向牧原提問，公司2021年的出欄目標(biāo)5500萬頭是否屬實(shí)？若以牧原去年出欄1800多萬頭作為基數(shù)——今年的產(chǎn)能足足增加了2倍。對(duì)此，牧原的官方回復(fù)煞有介事地說“上述信息為公司內(nèi)部工作會(huì)議資料，公司正在核實(shí)上述信息外傳的途徑?！?/p>

再看看溫氏的情況。根據(jù)公司2020年報(bào)，去年年底能繁母豬存欄量110萬頭，今年年底的預(yù)期目標(biāo)是180萬頭。如果我們?nèi)∑骄鶖?shù)145萬頭，那么就對(duì)應(yīng)著2175萬頭生豬，這將是去年出欄量翻倍還不止——然而，溫氏上一次生豬出欄2229萬頭以上，卻是在供過于求的2018年。

圖片來源：溫氏股份2020年年報(bào)

如此看來，頭部養(yǎng)豬公司，可能都在動(dòng)2021年產(chǎn)能翻倍的心思。但問題是，如果大家都這樣想、這樣做，那么行業(yè)遲早要滑向價(jià)格戰(zhàn)的深淵。

若是這樣的話，哪怕是對(duì)牧原的業(yè)績?cè)鲩L也不要太樂觀，更別提這兩年錯(cuò)失行情的溫氏了?；蛟S有人會(huì)說，溫氏不是還有養(yǎng)雞嗎？但牛腩同樣覺得養(yǎng)雞也不樂觀，原因有以下3個(gè)方面：

1. 溫氏2020年養(yǎng)雞就沒賺錢，養(yǎng)雞業(yè)務(wù)在營收中占比約3成，但其成本卻占了總成本的4成，故而毛利率僅有0.38%；

2. 現(xiàn)在白羽雞養(yǎng)殖周期只需要42天，養(yǎng)雞的周期不僅比豬周期更短，而且更難把握；

3. 雞肉和豬肉互為替代品，豬肉價(jià)格的下降，會(huì)降低消費(fèi)者對(duì)雞肉的需求，而且中國人在飲食習(xí)慣上也更喜歡豬肉。

牛腩認(rèn)為溫氏要是能從落難王子，重新變?yōu)榘遵R王子，那肯定是最好的；只是豬周期很可能已經(jīng)過了景氣的頂點(diǎn)，而行業(yè)大趨勢不是公司單方面努力就可以改變的——溫氏即便是有困境反轉(zhuǎn)的潛質(zhì)，當(dāng)入場的時(shí)機(jī)恐怕也不是現(xiàn)在。

當(dāng)把以上這些因素都考慮進(jìn)去，我們還會(huì)覺得溫氏估值便宜嗎？

不要單純因?yàn)楣乐悼雌饋肀阋司腿ベI，因?yàn)闃I(yè)績一旦走了下坡路，現(xiàn)在便宜，以后會(huì)更便宜。

不過，生豬即便是供過于求，并不代表整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈都沒有機(jī)會(huì)。對(duì)此，牛腩建議關(guān)注2個(gè)方向：

1. 下游肉制品。生豬價(jià)格的下跌，會(huì)打開下游肉制品公司的利潤空間，而且現(xiàn)在很多人都覺得做飯麻煩，吃現(xiàn)成的肉制品，要比自己做飯方便得多；

2. 上游飼料、獸藥。生豬存欄量的增長，會(huì)刺激對(duì)上游產(chǎn)品的需求，此時(shí)上游就開始賺下游養(yǎng)豬企業(yè)的錢了。

養(yǎng)豬是門周期生意，終究是由供求關(guān)系決定的。

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注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。