原創(chuàng) 愚老頭 錦緞

本文系基于公開(kāi)資料撰寫(xiě)，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。作者：愚老頭，在雪球設(shè)有同名專(zhuān)欄所謂的經(jīng)濟(jì)周期，平時(shí)不過(guò)像螞蟻爬過(guò)腳面，根本感覺(jué)不出來(lái)，但涓涓細(xì)流匯成江河，江河最終流向大海，你可以抗拒周期，但周期永遠(yuǎn)存在。時(shí)勢(shì)造英雄，但英雄不過(guò)是歷史的工具。

為什么我們要了解周期？周期跟算命差不多，正如高善文曾經(jīng)說(shuō)過(guò)的一副對(duì)聯(lián)，“解釋過(guò)去頭頭是道，似乎有理，預(yù)測(cè)未來(lái)躲躲閃閃，誤差驚人”。我們了解周期，最主要的目的就是聽(tīng)懂那些宏觀分析的套路，了解經(jīng)濟(jì)學(xué)家的黑話，不被忽悠。

希望你看完這篇文章，周期理論不再神秘，而是變成平平常常的理論框架，提供給大家分析經(jīng)濟(jì)的一個(gè)視角。如果你還能在這篇文章的基礎(chǔ)上再找一些報(bào)告來(lái)看，自己攢一份報(bào)告，相信我，你至少能忽悠住90%的外行了。

我們平時(shí)見(jiàn)到的周期，一般來(lái)說(shuō)有四個(gè)。從短到長(zhǎng)分別是基欽周期、朱格拉周期、庫(kù)茲涅茨周期和康德拉季耶夫周期。還有一個(gè)周期叫熊彼特周期，其實(shí)就是在康德拉季耶夫周期的基礎(chǔ)上，將基欽周期和朱格拉周期一起納入，實(shí)際應(yīng)用意義不大。

理論是灰色的，生命之樹(shù)長(zhǎng)青。這五個(gè)周期的理論在上個(gè)世紀(jì)40年代之前就已經(jīng)被提出了，雖然現(xiàn)在80年過(guò)去了，還是有人利用這些理論框架來(lái)分析問(wèn)題。說(shuō)明這些理論對(duì)現(xiàn)實(shí)還是有解釋力的，但更多的是被用來(lái)填滿經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志的版面。

對(duì)于經(jīng)濟(jì)周期，挪威的拉斯·特維德有一本經(jīng)典的書(shū)《逃不開(kāi)的經(jīng)濟(jì)周期》，我們這篇會(huì)部分引用這本書(shū)里面的內(nèi)容。

今天我們就按照從短到長(zhǎng)的順序，跟大家介紹一下這五大周期。01

最短的周期—基欽周期

基欽周期，是美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家約瑟夫·基欽在1923年提出的，是典型的存貨周期，或者叫庫(kù)存周期，通常分為四個(gè)階段。上個(gè)世紀(jì)二三十年代，是大工業(yè)化時(shí)代，傳統(tǒng)制造業(yè)占主角，企業(yè)庫(kù)存的增減給了經(jīng)濟(jì)學(xué)家一個(gè)觀察經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的清晰有效的視角。

一個(gè)典型的基欽周期以庫(kù)存為標(biāo)志，分為四個(gè)階段。

被動(dòng)去庫(kù)存階段：需求突然上升，企業(yè)庫(kù)存自然下降，但企業(yè)此時(shí)對(duì)市場(chǎng)需求估計(jì)不足，故對(duì)增產(chǎn)持謹(jǐn)慎態(tài)度；

主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段：企業(yè)開(kāi)始意識(shí)到市場(chǎng)需求的上升，開(kāi)始主動(dòng)增加供給，企業(yè)庫(kù)存增加；

被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段：市場(chǎng)需求開(kāi)始下降，但企業(yè)還保持原來(lái)的生產(chǎn)節(jié)奏，企業(yè)庫(kù)存被動(dòng)增加；

主動(dòng)去庫(kù)存階段：市場(chǎng)需求已經(jīng)下降到一定程度，企業(yè)開(kāi)始減緩生產(chǎn)節(jié)奏，保證庫(kù)存下降到合理水平。

但凡一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)報(bào)告講到存貨，講到庫(kù)存，基本上就是上述基欽周期的套路，報(bào)告在寫(xiě)存貨或者庫(kù)存的時(shí)候，總是或多或少地往這四個(gè)階段上靠。微觀分析一個(gè)企業(yè)的時(shí)候，講到存貨，也會(huì)按照這個(gè)框架去分析企業(yè)面臨的市場(chǎng)需求。假如你是一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的萌新，在寫(xiě)宏觀報(bào)告的時(shí)候，主動(dòng)被動(dòng)庫(kù)存基欽周期這幾個(gè)詞加點(diǎn)數(shù)據(jù)，基本上就有人拿你當(dāng)半個(gè)專(zhuān)家了。

拉斯·特維德認(rèn)為，全社會(huì)的存貨大約占到GDP的6%，存貨通過(guò)上下波動(dòng)影響GDP。一個(gè)基欽周期平均是4.5年，一般下降階段是6-9個(gè)月，也就是說(shuō)基欽周期是一個(gè)非對(duì)稱(chēng)的周期，下降的時(shí)間要遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于上升的時(shí)間。大家對(duì)周期的長(zhǎng)度有爭(zhēng)議，但通常來(lái)說(shuō)，一般認(rèn)為，基欽周期的長(zhǎng)度是40個(gè)月。

我們的宏觀經(jīng)濟(jì)報(bào)告一般用統(tǒng)計(jì)局“工業(yè)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益指標(biāo)”分項(xiàng)下的“工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨數(shù)據(jù)”來(lái)研究庫(kù)存周期。但自從上個(gè)世紀(jì)80年代以來(lái)，以豐田為代表的精益生產(chǎn)管理方式的推廣，零庫(kù)存柔性生產(chǎn)線成為大型工業(yè)生產(chǎn)的標(biāo)配，庫(kù)存與經(jīng)濟(jì)周期的連接開(kāi)始弱化。

統(tǒng)計(jì)了有存貨項(xiàng)的2571家上市公司2015年-2019年末的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)存貨占總資產(chǎn)比例這個(gè)指標(biāo)，基本上變化不大，各個(gè)季度基本上在18.5%到19%之間波動(dòng)，但存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比例整體是下降的，流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例總體卻是上升的，我們現(xiàn)在不太好解釋原因，這可能需要留待后續(xù)的研究。

這個(gè)框架在分析宏觀經(jīng)濟(jì)的時(shí)候，有一定的用處。但是從宏觀經(jīng)濟(jì)往股市上靠的時(shí)候，就較為牽強(qiáng)了。我們看證監(jiān)會(huì)關(guān)于內(nèi)幕信息的處罰單上，在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)交易，獲利的概率基本上是一半一半，也就是說(shuō)跟沒(méi)有內(nèi)幕信息差不多。說(shuō)明判斷一個(gè)信息能不能讓股價(jià)漲，是一個(gè)非常藝術(shù)的活。

同樣，基欽周期在判斷宏觀經(jīng)濟(jì)的時(shí)候，成功的概率可能大于一半，但是對(duì)著基欽周期判斷股市，這就屬于硬靠了。簡(jiǎn)單舉個(gè)例子，經(jīng)濟(jì)繁榮，股市就漲么？牛市很多時(shí)候，跟經(jīng)濟(jì)基本面沒(méi)關(guān)系，那你通過(guò)基欽周期判斷出來(lái)經(jīng)濟(jì)基本面，又怎么去推斷股市漲跌呢？

國(guó)信證券王學(xué)恒在2020年5月3日的文章《美股與基欽周期》，觀察到美股通常在40幾個(gè)月的上漲周期中，會(huì)有6-9個(gè)月的回調(diào)，并且總結(jié)出了895日線這一個(gè)支撐。此外，還有廣發(fā)郭磊關(guān)于基欽周期的一些解釋?？偨Y(jié)來(lái)說(shuō)就是，基欽周期是一個(gè)偏宏觀的概念，可以用來(lái)分析宏觀，但從宏觀到股市，還需要再一次的判斷或者轉(zhuǎn)化，邏輯上并不通暢。

02

中周期—朱格拉周期

如果你聽(tīng)到一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家張口閉口都是資本開(kāi)支啊，固定資產(chǎn)投資啊，相信我，他們都是在朱格拉周期基礎(chǔ)上的……算命的。

提出朱格拉周期的，原來(lái)是一個(gè)醫(yī)生，1862年，法國(guó)醫(yī)生克萊門(mén)特·朱格拉在他43歲的時(shí)候提出了這個(gè)周期，周期長(zhǎng)度大約10年左右，驅(qū)動(dòng)力是設(shè)備投資，通過(guò)設(shè)備投資驅(qū)動(dòng)供給，再由于供給與需求之間的時(shí)間差形成了周期?！笆挆l的唯一原因就是繁榮”，這是朱格拉對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的解釋?zhuān)錆M著不容反駁的哲學(xué)味道。

這個(gè)周期，在2017年底很熱，好幾家券商研究員都為了這個(gè)周期是否存在，到底處在周期的什么階段打嘴仗，這兩年基本上就沒(méi)什么動(dòng)靜了。

朱格拉周期的典型標(biāo)志和特征是設(shè)備投資或者資本開(kāi)支占GDP的比例。一個(gè)朱格拉周期的啟動(dòng)是從設(shè)備投資開(kāi)始的，企業(yè)可能意識(shí)到需求大量產(chǎn)生、或者技術(shù)進(jìn)步需要投入新設(shè)備、以及政策變化這些原因等等，開(kāi)始大量投資新設(shè)備，資本開(kāi)支增加之后，首先向上沿著產(chǎn)業(yè)鏈上游帶動(dòng)了一輪景氣，以大宗商品為代表的原材料價(jià)格上升，這個(gè)時(shí)候，過(guò)高的原材料價(jià)格沿著產(chǎn)業(yè)鏈傳遞，壓抑了市場(chǎng)需求，需求開(kāi)始收縮，感受到需求回?cái)[的企業(yè)開(kāi)始?jí)嚎s杠桿率，減少負(fù)債，疊加前期產(chǎn)生的供給大量涌入，企業(yè)產(chǎn)能利用率下降，這個(gè)階段要持續(xù)一段時(shí)間，直到供給出清，此后企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升，帶動(dòng)凈資產(chǎn)收益率和投入資本回報(bào)率提升，又開(kāi)始了新一輪的周期。一個(gè)完整的朱格拉周期，通常在10年左右。

相對(duì)于基欽周期這個(gè)產(chǎn)品庫(kù)存周期，朱格拉周期因?yàn)樯婕暗疆a(chǎn)業(yè)鏈上下游、原材料價(jià)格，還有企業(yè)微觀宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)可以引用，非常適合用來(lái)形成一個(gè)自圓其說(shuō)的宏觀經(jīng)濟(jì)框架，所以受到了宏觀研究員的青睞。

但是朱格拉周期畢竟只是一個(gè)理論框架，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)業(yè)態(tài)跟1862的經(jīng)濟(jì)業(yè)態(tài)更是不能同日而語(yǔ)，券商宏觀研究員們?cè)?017年到2018年初，圍繞著朱格拉周期是不是適用于分析中國(guó)經(jīng)濟(jì)，展開(kāi)了一場(chǎng)論（si）戰(zhàn)（bi）。

2017年8月份，廣發(fā)的郭磊發(fā)表了一篇文章，叫《沒(méi)有新周期，只有朱格拉周期》比較系統(tǒng)的闡述了自己關(guān)于周期的框架。

朱格拉周期因?yàn)槌霈F(xiàn)了可以量化的ROE（凈資產(chǎn)收益率）這一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，數(shù)據(jù)比較容易搜集，所以可以搭建一個(gè)邏輯上能夠自洽的框架。學(xué)過(guò)財(cái)務(wù)的都知道，傳統(tǒng)的ROE可以拆成三個(gè)指標(biāo)，銷(xiāo)售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)，郭磊把這個(gè)微觀指標(biāo)推導(dǎo)到宏觀上，分別對(duì)應(yīng)上GDP名義增長(zhǎng)率、產(chǎn)能利用率和微觀杠桿率。其中GDP名義增長(zhǎng)率又可以拆成三個(gè)現(xiàn)成的宏觀指標(biāo)，即工業(yè)增加值、出口交貨值和價(jià)格。框架搭好之后，將宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)嵌入到這個(gè)模型里面，就可以出報(bào)告了。

隨后不久，天風(fēng)的劉晨明就發(fā)表了一篇針?shù)h相對(duì)的報(bào)告《被神話的朱格拉周期》，核心的觀點(diǎn)就是，朱格拉周期開(kāi)啟的首要指標(biāo)就是產(chǎn)能投資提升，但從實(shí)際情況，哪怕是供給出清，市場(chǎng)集中度提升，企業(yè)盈利狀況明顯改善，企業(yè)都不一定擴(kuò)大產(chǎn)能，因?yàn)閷?duì)于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，需求多年變化不大，沒(méi)有什么擴(kuò)產(chǎn)的動(dòng)力。

此外，無(wú)論是郭磊還是劉晨明都提到了，朱格拉周期本身是一種產(chǎn)業(yè)周期，用來(lái)解釋宏觀經(jīng)濟(jì)或者微觀企業(yè)，可能還有一定的合理性，成功的概率可能大于一半，但是再用來(lái)指導(dǎo)投資，需要再經(jīng)過(guò)一次市場(chǎng)解讀，可能成功率基本就等于擲硬幣了。

當(dāng)然，最犀利的宏觀評(píng)論來(lái)自于做債的，招商的徐寒飛/劉郁，在9月份下旬發(fā)表了一篇報(bào)告《十問(wèn)朱格拉周期》，一開(kāi)始就有著濃濃的火藥味：“這個(gè)156年前提出的概念（朱格拉周期）算不上嚴(yán)謹(jǐn)，只有一個(gè)描述性的定義。因此，該概念因其模糊性被學(xué)術(shù)研究逐漸遺忘，但又因其模糊性卻被某些商業(yè)研究所 “涂抹”、“打扮”，成為搖旗吶喊中的那面“大旗”?！?/p>

A股宏觀研究中，周期的旗手是周金濤，號(hào)稱(chēng)周期天王，自2016年去世之后，也確實(shí)有人想接過(guò)這面旗幟，畢竟無(wú)論在什么行業(yè)，賣(mài)人設(shè)都是性價(jià)比最高的收益來(lái)源。

徐寒飛對(duì)朱格拉周期的質(zhì)疑就是，作為理論核心的設(shè)備投資，其實(shí)和庫(kù)存、GDP增長(zhǎng)率走勢(shì)基本是同步的，代表著朱格拉周期實(shí)際上是一個(gè)事后的或者說(shuō)統(tǒng)計(jì)學(xué)上的概念，只有當(dāng)事件已經(jīng)發(fā)生了，才能劃分出這么一個(gè)階段。就像波浪理論，只有當(dāng)這個(gè)走勢(shì)走完，你才知道，哪些是三浪哪些是五浪。一個(gè)對(duì)實(shí)際應(yīng)用沒(méi)有指導(dǎo)意義的理論，就只能涼涼了。

對(duì)于A股上市公司來(lái)說(shuō)，朱格拉周期的指導(dǎo)意義在于資本開(kāi)支項(xiàng)目，這個(gè)項(xiàng)目通常在現(xiàn)金流量表“構(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”中體現(xiàn)，我們舉一個(gè)三一重工的例子：

上圖是2003年-2019年末，三一重工每季度的資本開(kāi)支額，我們可以發(fā)現(xiàn)，上一輪的資本開(kāi)支期的高峰在2011年，經(jīng)過(guò)大約8年后，也就是2019年，公司的資本開(kāi)支有逐季度上升的跡象，這可以作為朱格拉周期的一個(gè)例子，當(dāng)然實(shí)際情況需要具體分析。上圖是京東方自2003年-2019年末來(lái)的單季度現(xiàn)金流量表，我們可以發(fā)現(xiàn)，作為極度重資產(chǎn)的面板行業(yè)，本身投資的規(guī)律性也沒(méi)有出現(xiàn)這種10年左右的大周期，而是呈臺(tái)階狀的，每隔幾年，資本開(kāi)支就要上一個(gè)臺(tái)階，比如2013年-2015年，京東方每季度要投出去大約50個(gè)億，而到了2017年之后，這個(gè)數(shù)字就上升到了100個(gè)億，真的是吞金獸。

03

長(zhǎng)周期—康德拉季耶夫周期

在股市，對(duì)康德拉季耶夫周期的解讀，旗手就是周金濤，沒(méi)有其他。那一句著名的“人生發(fā)財(cái)靠康波”也是出自周金濤。

康德拉季耶夫，生于1892年，前蘇聯(lián)經(jīng)濟(jì)學(xué)家，1925年出版了《經(jīng)濟(jì)生活中的長(zhǎng)期波動(dòng)》，提出了一個(gè)平均長(zhǎng)度為53.3年的周期?？档吕疽蛴觅Y本過(guò)度投入來(lái)解釋經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)，過(guò)度投資會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)供給過(guò)多，然后便是衰退，直到有新的技術(shù)發(fā)明最終帶來(lái)新一輪投資的井噴?？档吕疽騾⑴c了前蘇聯(lián)第一個(gè)五年計(jì)劃的制定，但因?yàn)榉磳?duì)農(nóng)業(yè)全盤(pán)集體化，被判處死刑，卒于1938年。

康德拉季耶夫周期是科學(xué)技術(shù)周期，一個(gè)周期50-60年，帶有濃厚的生產(chǎn)力哲學(xué)烙印?？茖W(xué)技術(shù)分為科學(xué)原理、技術(shù)原理和應(yīng)用技術(shù)三個(gè)方面，當(dāng)劃時(shí)代性的科學(xué)原理出現(xiàn)，比如電力取代蒸汽，會(huì)產(chǎn)生一系列的技術(shù)原理，再由產(chǎn)業(yè)將技術(shù)原理轉(zhuǎn)化為最終產(chǎn)品。大的蕭條期會(huì)促使新的科學(xué)原理和技術(shù)原理產(chǎn)生，帶動(dòng)產(chǎn)生新的應(yīng)用技術(shù)，新的創(chuàng)新產(chǎn)品出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)開(kāi)始繁榮，當(dāng)新的科學(xué)技術(shù)的紅利被吃干抹盡，經(jīng)濟(jì)就又開(kāi)始進(jìn)入一輪蕭條期。

康波告訴我們，當(dāng)你衰的時(shí)候一定要堅(jiān)持不懈地努力，尋找出路，因?yàn)楹竺娴母叱?，都是在你最慫的時(shí)候打下的積累。

上圖是按照周金濤的解釋?zhuān)瑢?duì)過(guò)去兩百多年共五輪康德拉季耶夫周期的一個(gè)劃分。第一輪是紡織和蒸汽機(jī)技術(shù)，一直到上一輪汽車(chē)和電子計(jì)算機(jī)技術(shù)，本輪的信息技術(shù)大周期開(kāi)始于1991年，繁榮期結(jié)束于2002或者2004年，按照這個(gè)理論，這一輪的周期低點(diǎn)是在2019年，也是周金濤最后一次演講中“2019年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的最差年景”的理論來(lái)源。

周金濤周期研究圍繞著價(jià)格展開(kāi)，畢竟作為市場(chǎng)化的研究所，理論框架僅僅是第一步，最終的結(jié)果還是要判斷對(duì)資本市場(chǎng)的價(jià)格。

上圖是康波從繁榮、衰退、蕭條到回升四個(gè)階段的大宗以及社會(huì)消費(fèi)品價(jià)格特征，但是很遺憾的是，衰退以及蕭條期間的通脹或者通縮特征由于受到貨幣周期的影響，非常難以判斷，所以這個(gè)理論在實(shí)際解釋或者預(yù)測(cè)價(jià)格走勢(shì)的時(shí)候，經(jīng)常都是事后的。

總體來(lái)說(shuō)，康德拉季耶夫周期是一個(gè)非常宏大的框架，適合宏觀研究員用來(lái)裝自己的報(bào)告，但具體到實(shí)戰(zhàn)上，總有出入。

04

庫(kù)茲涅茨周期

這個(gè)周期由俄裔美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家西蒙·庫(kù)茲涅茲在1930年提出，主要以建筑業(yè)的興旺和衰落為標(biāo)志，所以也被稱(chēng)為建筑周期，一個(gè)庫(kù)茲涅茨周期大約為15-25年，平均為20年。庫(kù)茲涅茨周期通常自己獨(dú)成一派，因?yàn)橹饕婕暗浇ㄖ约跋嚓P(guān)的房地產(chǎn)，不太與其他三個(gè)周期一起玩。

房地產(chǎn)被稱(chēng)為周期之母，因?yàn)榉康禺a(chǎn)業(yè)的投資一般占到總投資的1/4左右，相當(dāng)于GDP的1/10，房地產(chǎn)業(yè)的總價(jià)值相當(dāng)于GDP的2-3倍，而且波動(dòng)起來(lái)相當(dāng)劇烈，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響非常大。

根據(jù)拉斯·特維德的觀察，一個(gè)庫(kù)茲涅茨周期大約18年左右，典型的衰退期持續(xù)3-3.5年，而且振幅可能非常大。

在中國(guó)，受到政策影響，我們的庫(kù)茲涅茨周期并不明顯。如上圖，這是萬(wàn)科A從2003年開(kāi)始-2019年末，每季度的“購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”項(xiàng)目的金額，這個(gè)項(xiàng)目主要體現(xiàn)的是萬(wàn)科每季度買(mǎi)地支付的現(xiàn)金，可以發(fā)現(xiàn)，不同年份略有一些季節(jié)特征，但是年度之間總體上是抬升的。

05

熊彼特周期

熊彼特與凱恩斯同年，這可能是一個(gè)被低估的人物。從直觀的角度來(lái)看，熊彼特周期是一個(gè)三周期疊加理論，將一個(gè)六十年的康德拉季耶夫周期，劃分成六個(gè)朱格拉周期、十八個(gè)基欽周期。

熊彼特最大的創(chuàng)新不是這個(gè)周期，而是“創(chuàng)造性毀滅”，他認(rèn)為蕭條最大的價(jià)值就是毀滅那些跟不上變化的生產(chǎn)商，以及包括人在內(nèi)的生產(chǎn)要素，通過(guò)破產(chǎn)裁員，降低各類(lèi)生產(chǎn)要素的價(jià)格，這樣新經(jīng)濟(jì)才能在原有的土壤上成長(zhǎng)起來(lái)。

從邏輯上來(lái)說(shuō)，創(chuàng)造性毀滅沒(méi)有什么問(wèn)題，但人畢竟不是動(dòng)物，不能眼睜睜地看著自己的同類(lèi)處于困境，民眾選出的政府也不允許。結(jié)果就是強(qiáng)調(diào)政府干預(yù)的凱恩斯勝出，成為經(jīng)濟(jì)學(xué)的主流，但這只能說(shuō)明凱恩斯更符合當(dāng)時(shí)社會(huì)的需求，不能說(shuō)明這個(gè)理論就是對(duì)的。

實(shí)際上，凱恩斯主義帶來(lái)的整個(gè)七十年代西方國(guó)家的滯漲，確實(shí)是凱恩斯理論的硬傷。而敢于在蕭條時(shí)期放手出清的做法，后期都帶來(lái)了長(zhǎng)期的繁榮，比如強(qiáng)硬干預(yù)通脹的美聯(lián)儲(chǔ)第六任主席保羅·沃爾克，再比如上世紀(jì)90年代的東北國(guó)有企業(yè)改革。

06

周期的核心是均值回歸，對(duì)周期要保留基本的敬畏

美人自古如名將，不許人間見(jiàn)白頭。一個(gè)人，如果不到四十歲，根本體會(huì)不會(huì)周期的力量，就像四十歲之前沒(méi)有價(jià)值投資者一樣。一個(gè)人越年輕，過(guò)得越順利，會(huì)越將命運(yùn)歸結(jié)在自己的努力上。但當(dāng)人過(guò)四十，精力體能開(kāi)始下降，這個(gè)時(shí)候的你，會(huì)越來(lái)越震撼于周期的力量。

我們舉兩個(gè)例子：

第一個(gè)，是1953年至今，美國(guó)十年期國(guó)債到期收益率的情況

面對(duì)這張圖，我不知道你們的感覺(jué)是什么，我感覺(jué)到了深深的無(wú)力感。我們從小被教育要戰(zhàn)天斗地，改造世界。但哪怕在人類(lèi)社會(huì)自己創(chuàng)造的利率面前，個(gè)人的力量都非常的渺小。

這就是周期，毀天滅地的周期。

1981年9月30日，美國(guó)十年期國(guó)債收益率曾經(jīng)到達(dá)過(guò)15.84%的歷史最高點(diǎn)，然后就沒(méi)有然后了，從這個(gè)點(diǎn)開(kāi)始，美國(guó)國(guó)債經(jīng)歷了將近40年的利率下行周期。

也就是說(shuō)，假如你出生在1981年的美國(guó)，那從你一出生開(kāi)始，你就將見(jiàn)識(shí)到一輪大的利率下行和資產(chǎn)價(jià)格上升周期。如果你從1980年代開(kāi)始進(jìn)入股市做投資，去買(mǎi)房，去投資任何實(shí)際的資產(chǎn)，那你成功的概率會(huì)比過(guò)去的那三十年，大的多的多。這就是周期。

第二個(gè)例子正好相反

這是日經(jīng)225指數(shù)1984-2020年的走勢(shì)：

日經(jīng)225指數(shù)在1989年12月曾經(jīng)差點(diǎn)摸到過(guò)39000點(diǎn)的歷史最高點(diǎn)，可是30年過(guò)去了，指數(shù)最近只有23000點(diǎn)，30年，一代人注定與股市無(wú)緣。哪怕你有巴菲特、索羅斯、西蒙斯的水平，但假如你生在日本，對(duì)不起，你的時(shí)代不對(duì)，這也是日本根本沒(méi)有產(chǎn)生股神的原因。（愚老頭）

原標(biāo)題：《再憶周期：老狼老狼幾點(diǎn)了？》

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