設(shè)計(jì) 郁斐

2023年11月，聯(lián)合國(guó)人居署發(fā)布了題為《釋放城市潛力：可持續(xù)城市發(fā)展的投資之道》（Unlocking the Potential of Cities: Financing Sustainable Urban Development）的報(bào)告，旨在洞察城市化的機(jī)遇、特點(diǎn)和挑戰(zhàn)，探討可持續(xù)城市發(fā)展的多元途徑，為使城市變得更具可持續(xù)性和可投資性提出建議。

本文為報(bào)告第四章《促進(jìn)城市可持續(xù)發(fā)展融資的資金來(lái)源多樣化和創(chuàng)新工具》后半部分的翻譯，詳細(xì)解析了市政發(fā)展基金、債務(wù)工具和私營(yíng)部門融資等融資方式在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面的作用。

市政發(fā)展基金：推動(dòng)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的金融引擎

市政發(fā)展基金是市政府為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集資金的機(jī)構(gòu)，同時(shí)強(qiáng)化了基金管理機(jī)構(gòu)和市政府的職能。這一“批發(fā)式”的城市投資機(jī)制得到了國(guó)際援助者的支持。

在許多發(fā)達(dá)國(guó)家，市政發(fā)展基金及其變體的歷史可以追溯到19世紀(jì)。例如，比利時(shí)市政信貸銀行、丹麥?zhǔn)姓刨J協(xié)會(huì)、荷蘭市政信貸銀行、日本市政企業(yè)金融公司、挪威市政銀行和西班牙地方信貸銀行都是為地方政府提供貸款融資而專門成立的。維也納中央儲(chǔ)蓄銀行和德國(guó)市政銀行則由市政當(dāng)局直接或間接管理，同時(shí)向包括地方政府在內(nèi)的各種公共機(jī)構(gòu)和私營(yíng)企業(yè)提供貸款。法國(guó)儲(chǔ)蓄銀行、意大利儲(chǔ)蓄銀行和葡萄牙儲(chǔ)蓄銀行運(yùn)營(yíng)的市政發(fā)展基金實(shí)際上是這些機(jī)構(gòu)所持有的內(nèi)部“窗口”，用于投資各種國(guó)有儲(chǔ)蓄、養(yǎng)老金和保險(xiǎn)基金。（Davey K (1988) Municipal Development Funds and Intermediaries）

在許多國(guó)家，市政發(fā)展基金通常由國(guó)家政府建立，以金融中介機(jī)構(gòu)的形式存在。這些基金通過(guò)組合貸款和贈(zèng)款的方式輸送資金，并在某些情況下提供混合融資。這種模式已在60多個(gè)國(guó)家得以實(shí)施。20世紀(jì)90年代，世界銀行和亞洲開(kāi)發(fā)銀行在很大程度上依賴市政發(fā)展基金，并將其作為滿足當(dāng)?shù)赝顿Y需求的關(guān)鍵組成部分。（Peterson G E (1996) Using Municipal Development Funds to Build Municipal Credit Markets ）

市政發(fā)展基金的運(yùn)作離不開(kāi)地方政府建立的較為健全的借款監(jiān)管框架、適當(dāng)?shù)膶徤飨揞~，以及透明的地方政府借款評(píng)估和審批機(jī)制。盡管這些基金的運(yùn)作和融資機(jī)制各有不同，但事實(shí)證明，它們?cè)诖龠M(jìn)城市財(cái)政規(guī)范、增強(qiáng)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)能力、加強(qiáng)還款力度和信用記錄能力方面發(fā)揮了重要作用。哥倫比亞的FINDETER基金和巴西PARANACIDADE基金就是兩個(gè)很好的例子。（Lizon T G (2023) Financing Green Cities in Latin America and the Caribbean ）

債務(wù)工具：發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施融資差異明顯

債務(wù)工具是美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中最主要的融資方式之一，具體形式包括銀行貸款或債券。這些工具的運(yùn)作周期通常能夠覆蓋長(zhǎng)期資產(chǎn)的使用壽命。債務(wù)融資可通過(guò)多種途徑實(shí)現(xiàn)，例如金融機(jī)構(gòu)直接提供貸款，或通過(guò)注冊(cè)公司債券和發(fā)行政府債券的方式將債務(wù)轉(zhuǎn)售給投資者，或在私人市場(chǎng)和公開(kāi)市場(chǎng)上進(jìn)行分銷。這種多樣化的債務(wù)工具不僅能滿足包括養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)公司在內(nèi)的投資者需求和偏好，還擴(kuò)大了基礎(chǔ)設(shè)施融資的潛在資本池。例如，《CNBC》曾報(bào)道2020年美國(guó)可供選擇的（優(yōu)秀級(jí)別）市政債券的未償還金額達(dá)到3.8萬(wàn)億美元。

在分權(quán)財(cái)政體系下，借款也是城市基礎(chǔ)設(shè)施融資的主要資金來(lái)源，可通過(guò)債券、銀行貸款、養(yǎng)老金等私人或公共渠道獲取。據(jù)報(bào)道，美國(guó)地方政府通過(guò)債券融資的總額高達(dá)3.8萬(wàn)億美元，而中國(guó)未償還的地方政府債券金額也高達(dá)25.3萬(wàn)億元人民幣（約4萬(wàn)億美元）。（Local government bonds in China）

基礎(chǔ)設(shè)施與公共服務(wù)費(fèi)用的資金來(lái)源于借款還是自有收入，主要取決于支付周期的長(zhǎng)短。當(dāng)支付周期較長(zhǎng)且服務(wù)的收益會(huì)逐年累積時(shí)，借款將是一個(gè)合適的選擇。然而，由于大多數(shù)國(guó)家的城市只能通過(guò)借款來(lái)進(jìn)行資本支出，而市政的信貸卻又不允許出現(xiàn)運(yùn)營(yíng)預(yù)算赤字，因此許多城市的借款能力受到了較大限制。

地方政府還可以通過(guò)發(fā)行債券為清潔能源、供水和交通等基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目提供資金。市政債券是一種傳統(tǒng)的債券類型，適用于不同的稅收負(fù)擔(dān)和各種形式的擔(dān)保。地方政府可以以較低利率發(fā)行債券，這是因?yàn)檫@些債券有政府實(shí)體的充分信用背書，而不像其他融資方式那樣受到發(fā)行機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)狀況的影響。（Municipal Bonds and Green Bonds | US EPA）

然而，許多發(fā)展中國(guó)家的地方政府缺乏發(fā)行債券所需的基本法律框架，同時(shí)也缺乏一定的信用度，這導(dǎo)致了債務(wù)融資規(guī)模非常有限。舉例來(lái)說(shuō)，印度地方政府的債務(wù)融資規(guī)模僅為其總財(cái)政支出的2%（見(jiàn)圖1），尚存巨大的提升空間。

圖1：印度城市融資中商業(yè)債務(wù)的比例很低

私營(yíng)部門融資：城市基礎(chǔ)設(shè)施融資的挑戰(zhàn)和機(jī)遇

世界上大部分金融資源都被私營(yíng)部門所掌握。然而，盡管全球范圍內(nèi)私人投資者和金融機(jī)構(gòu)擁有的資金規(guī)模龐大，足以填補(bǔ)城市基礎(chǔ)設(shè)施融資的巨大缺口，但調(diào)動(dòng)這些資源用于城市可持續(xù)發(fā)展仍是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。例如，世界各國(guó)的養(yǎng)老基金大約超30萬(wàn)億美元，但負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)這些基金的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)本身卻擁有超過(guò)85萬(wàn)億美元的資金，即使只動(dòng)用私營(yíng)部門投資者自有資金的一小部分，也足以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（SDGs）。但說(shuō)服私營(yíng)部門將資金投入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍然困難重重。

目前，政府依然是城市基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)的主要提供者，而私營(yíng)部門、多邊開(kāi)發(fā)銀行（MDBs)、捐助機(jī)構(gòu)和非政府組織(NGOs)則是有條件地為政府規(guī)劃、開(kāi)發(fā)、融資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)設(shè)施提供有限的支持。（PwC and GIF (2020), Increasing private sector investment into sustainable city infrastructure）

過(guò)去二十年間，城市基礎(chǔ)設(shè)施的私人融資經(jīng)歷了顯著的增長(zhǎng)。其中，公私合作伙伴關(guān)系（PPP）逐漸成為一種典型的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資方式。PPP通常由公共部門和私營(yíng)部門簽訂長(zhǎng)期合同，旨在完成基礎(chǔ)設(shè)施的設(shè)計(jì)、融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和維護(hù)。公共部門和私營(yíng)部門簽訂的合同類型差異決定了風(fēng)險(xiǎn)分配和責(zé)任范圍的不同。

為了降低風(fēng)險(xiǎn)并支持基于人權(quán)的發(fā)展方針，聯(lián)合國(guó)人居署倡導(dǎo)建立政府、社會(huì)資本和公民共同參與的4P(public, private and people partnerships）方針。公民維度涵蓋了地方社區(qū)鄰里組織、民間社會(huì)團(tuán)體和學(xué)者等《新城市議程》和《2030年議程》提到的利益相關(guān)方。這些利益相關(guān)方在項(xiàng)目制定過(guò)程中可以提供關(guān)鍵意見(jiàn)，確保項(xiàng)目的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展性，從而提升項(xiàng)目?jī)r(jià)值。

私人融資城市基礎(chǔ)設(shè)施的影響因素主要存在于需求側(cè)。除了國(guó)家政策和政治經(jīng)濟(jì)決策會(huì)影響城市收入水平和私人融資的資金基礎(chǔ)之外，如果城市機(jī)構(gòu)對(duì)私營(yíng)部門資本支出的吸收和執(zhí)行能力偏弱，私營(yíng)部門對(duì)投資城市基礎(chǔ)設(shè)施的興趣也會(huì)下降。嚴(yán)格的政府間框架也可能削弱這些城市機(jī)構(gòu)對(duì)城市基礎(chǔ)設(shè)施投資的責(zé)任感，進(jìn)而降低其投資意愿。另一個(gè)關(guān)鍵制約因素是國(guó)家層面的監(jiān)管政策，將會(huì)影響金融需求與供應(yīng)之間的關(guān)系。此外，一系列次要因素也加劇了上述主要制約因素的影響力，包括國(guó)家金融市場(chǎng)對(duì)資金供應(yīng)的抑制，金融管理體系的薄弱，以及信托業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳等（見(jiàn)表1）。(World Bank (2022), Financing India’s Urban Infrastructure Needs)

表1：影響城市可持續(xù)發(fā)展中私人融資的因素

提升城市可持續(xù)發(fā)展融資的關(guān)鍵在于降低私人投資城市發(fā)展所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。尤其是在人口規(guī)模小、收入低且金融市場(chǎng)有限的國(guó)家，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)城市發(fā)展的影響尤為顯著。

為了吸引私人資金投入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，采取適當(dāng)措施降低和緩解風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要?？赏ㄟ^(guò)多種方式改善項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)狀況，從財(cái)務(wù)擔(dān)保到可用性付款，可以提升私人投資者或貸款人參與投資的積極性。（Mobilising Private Investment in Infrastructure: Investment De-Risking and Uncertainty）盡管通過(guò)項(xiàng)目層面的改革來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)看似更為直接，但從國(guó)家層面采取降低風(fēng)險(xiǎn)的措施才能更有效地支持基礎(chǔ)設(shè)施私人投資(De-Risking Countries to De-Risk Private Investment)。

圖2：改善基礎(chǔ)設(shè)施能營(yíng)造有利環(huán)境并降低投資風(fēng)險(xiǎn)。來(lái)源：全球基礎(chǔ)設(shè)施中心Global Infrastructure Hub

全球基礎(chǔ)設(shè)施中心（Global Infrastructure Hub）通過(guò)評(píng)估國(guó)家在治理、監(jiān)管框架、許可證、規(guī)劃、采購(gòu)、活動(dòng)、融資能力和金融市場(chǎng)等關(guān)鍵指標(biāo)上的表現(xiàn)，來(lái)評(píng)估其基礎(chǔ)設(shè)施改善人居環(huán)境的能力。通過(guò)確定每個(gè)國(guó)家在這些方面的最佳表現(xiàn)和改進(jìn)空間，幫助政府制定明智的政策，推動(dòng)更多公共和私人的基礎(chǔ)設(shè)施投資。

投資風(fēng)險(xiǎn)的大小與各國(guó)的發(fā)展水平密切相關(guān)。當(dāng)一個(gè)國(guó)家發(fā)展勢(shì)頭良好且收入水平較高時(shí)，其資金缺口通常會(huì)縮小。這種關(guān)系是相互的，國(guó)家經(jīng)濟(jì)水平的增長(zhǎng)可以促進(jìn)投資流程的優(yōu)化和降低投資風(fēng)險(xiǎn)，而更高效的流程和更低的風(fēng)險(xiǎn)又會(huì)為國(guó)家發(fā)展提供更多資金，從而推動(dòng)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)繁榮（圖2）。 (De-Risking Countries to De-Risk Private Investment)

從項(xiàng)目投資轉(zhuǎn)向可持續(xù)投資：趨勢(shì)與策略

在可持續(xù)發(fā)展投資、企業(yè)社會(huì)責(zé)任話語(yǔ)和城市實(shí)踐的共同推動(dòng)下，現(xiàn)已形成了四個(gè)獨(dú)特的可持續(xù)投資浪潮：（1）倫理投資；（2）社會(huì)責(zé)任投資；（3）個(gè)人責(zé)任投資；（4）影響力投資（見(jiàn)圖3）。每一個(gè)可持續(xù)性投資浪潮都催生了新的投資策略，并推動(dòng)改進(jìn)舊的投資策略，這種現(xiàn)象也被稱為“潮汐效應(yīng)”?？沙掷m(xù)發(fā)展投資策略可以根據(jù)以下幾個(gè)方面進(jìn)行分類：（a）方法（自上而下/投資理論或自下而上/估值）；（b）導(dǎo)向（減輕負(fù)面外部性或引導(dǎo)正面外部性）；（c）投資回報(bào)率（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整）；（d）由 “影響力投資”的創(chuàng)新方法引發(fā)的可持續(xù)性投資。圖3展示了轉(zhuǎn)型投資的演變。

圖3：可持續(xù)投資的進(jìn)化歷程。來(lái)源：C Penna, et al.

從20世紀(jì)50年代到90年代，轉(zhuǎn)型投資強(qiáng)調(diào)解決與環(huán)境、社會(huì)和公司治理(ESG)相關(guān)的問(wèn)題，注重道德價(jià)值、社會(huì)進(jìn)步和公平。然而，從90年代開(kāi)始，投資實(shí)踐的重心從道德轉(zhuǎn)向了金融價(jià)值。這一新趨勢(shì)不再采取負(fù)面篩選，而是轉(zhuǎn)向積極篩選，將投資集中在環(huán)境、社會(huì)和公司治理（ESG）方面表現(xiàn)優(yōu)異的資產(chǎn)上。這一做法采用了規(guī)范化或指數(shù)篩選策略，即資產(chǎn)管理公司投資于符合特定規(guī)范或符合可持續(xù)性/ESG市場(chǎng)指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)的公司，如“多米尼400社會(huì)指數(shù)”(Domini 400 Social Index)和“道瓊斯可持續(xù)發(fā)展指數(shù)”（Dow Jones Sustainability Index）等。責(zé)任投資（不包括“社會(huì)”一詞）則被認(rèn)為是可持續(xù)發(fā)展投資的第三次浪潮，始于2006年《聯(lián)合國(guó)負(fù)責(zé)任投資原則倡議》（UN’s initiative Principles for Responsible Investment, 簡(jiǎn)稱UNPRI）的推出和廣泛應(yīng)用。

國(guó)際發(fā)展援助：發(fā)展中國(guó)家城市化進(jìn)程加速的關(guān)鍵推力

發(fā)展中國(guó)家城市化進(jìn)程的加速促使國(guó)際捐助者對(duì)這些城市提供資金支持的意愿越來(lái)越強(qiáng)烈。世界銀行（World Bank）是目前最主要的國(guó)際發(fā)展援助資金提供機(jī)構(gòu)之一，其向全球城市提供的資金有助于撬動(dòng)其他融資來(lái)源、提供專業(yè)知識(shí)以及擴(kuò)大解決方案，從而支持發(fā)展中國(guó)家的可持續(xù)城市發(fā)展。

在資金提供方面，僅次于世界銀行的國(guó)際發(fā)展機(jī)構(gòu)是區(qū)域多邊開(kāi)發(fā)銀行（MDBs）。然而，多邊開(kāi)發(fā)銀行通常僅對(duì)城市財(cái)政的某些方面提供支持，比如道路、電力、供水或衛(wèi)生設(shè)施等單一功能部門，并未涉及需要長(zhǎng)期干預(yù)來(lái)解決的更廣泛、跨領(lǐng)域的管理和能力問(wèn)題。圖4顯示，國(guó)際援助資金在低收入國(guó)家的總體發(fā)展融資需求中所占比例相當(dāng)高。

圖4:國(guó)際援助資金在低收入國(guó)家總體發(fā)展的融資需求中所占比例很高（2011年數(shù)據(jù)）。來(lái)源：Brookings,2014

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