2024年5月4日晚，一年一度的伯克希爾·哈撒韋年度股東大會(huì)在奧馬哈舉行。本次大會(huì)給我們留下深刻印象的，除了持續(xù)數(shù)小時(shí)的精彩會(huì)議以及從始至終貫穿著對(duì)芒格的致敬與紀(jì)念，同樣還有伯克希爾各個(gè)主要成員的年齡。除了94歲的巴菲特，其副董事長(zhǎng)阿貝爾61歲，副董事長(zhǎng)賈恩72歲。除此之外，歷史上至少還有4位年齡超90歲的董事，其中也包括了已經(jīng)辭世的99歲芒格。這或許會(huì)是我們特別喜歡且崇拜投資這份事業(yè)的原因之一。畢竟在其他行業(yè)，很少有人能夠認(rèn)可90歲以上職業(yè)經(jīng)理人的工作及其能力。但投資行業(yè)恰恰相反，因?yàn)榻?jīng)驗(yàn)與閱歷、理性和克制往往都是需要經(jīng)過(guò)很多個(gè)經(jīng)濟(jì)周期才有可能獲得的能力。

在這點(diǎn)上，巴菲特也沒(méi)有特別例外。雖然他25歲就開(kāi)始運(yùn)作巴菲特合伙企業(yè)，但從其生平自傳中可以了解到，實(shí)際上他第一次接觸股票是在9歲，那年作為股票經(jīng)紀(jì)商的父親霍華德·巴菲特帶著沃倫·巴菲特造訪了在華爾街11號(hào)的紐約證券交易所。沃倫第一次買(mǎi)入股票是在兩年后的11歲。到其25歲成立合伙企業(yè)的時(shí)候已經(jīng)經(jīng)歷了至少3個(gè)經(jīng)濟(jì)周期。期間，從其自述中我們可以得知，他實(shí)際嘗試了各種投資方法（包括K線技術(shù)面投資等），直到遇見(jiàn)了格雷厄姆教授，開(kāi)始了價(jià)值投資。而芒格則將其從深度的價(jià)值投資轉(zhuǎn)變?yōu)榱丝紤]低估值，但同時(shí)又考慮增長(zhǎng)的成長(zhǎng)價(jià)值型投資者，即是用“合理的價(jià)格買(mǎi)入偉大的企業(yè)”。通俗理解，就是去買(mǎi)入較高“性價(jià)比”的企業(yè)。而此時(shí)距離巴菲特第一次接觸股票已經(jīng)過(guò)去整整30多年。從這個(gè)過(guò)程中，我們可以看出投資理念與框架的形成往往本身就需要漫長(zhǎng)的時(shí)間周期。所以，對(duì)于投資行業(yè)而言，時(shí)間和年齡或許可能會(huì)成為一種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而并不是劣勢(shì)。

分散投資是底色

當(dāng)我們每次看到伯克希爾的新聞時(shí)，通常會(huì)是這兩種情況：第一種是其所持有的現(xiàn)金頭寸又創(chuàng)出了歷史新高；另一種則是其最新重拳出擊大量買(mǎi)入的個(gè)股。而第二種可能會(huì)給我們一種錯(cuò)覺(jué)，即巴菲特的組合集中度較高。當(dāng)然，表面看似乎的確如此，例如蘋(píng)果目前占到3600億組合的近50%。但事實(shí)卻并非如此，因?yàn)槭紫?600億組合只是非控股部分的二級(jí)市場(chǎng)股票，不包含其高度控股的資產(chǎn)，這部分就包括了美國(guó)最大的汽車保險(xiǎn)公司之一蓋克保險(xiǎn)（Geico），全球最大的再保險(xiǎn)公司之一通用再保險(xiǎn)（GeneralRe），北美最大的鐵路公司伯靈頓北方圣達(dá)菲鐵路（Burlington Northern Santa Fe railroad）等。所以按照整個(gè)資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，其最大持股是遠(yuǎn)低于50%的。

其次，在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入重倉(cāng)股的時(shí)機(jī)通常是在其性價(jià)比的相對(duì)高位，所以伯克希爾的初始買(mǎi)入狀態(tài)通常是超配的，再疊加其價(jià)值回歸，性價(jià)比恢復(fù)正常的過(guò)程，使得其倉(cāng)位被動(dòng)繼續(xù)提升。歷史上美國(guó)運(yùn)通、可口可樂(lè)等公司都曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)倉(cāng)位上升到最高，然后隨著現(xiàn)金的積累和其他個(gè)股的買(mǎi)入，倉(cāng)位又被動(dòng)下降的過(guò)程。這種上升與下降其實(shí)都是被動(dòng)的，我們很少會(huì)看到伯克希爾反復(fù)大規(guī)模交易某一只股票。這也說(shuō)明了其遵循的是較為極致的性價(jià)比原則。

長(zhǎng)期主義是訣竅      

然后，我們想說(shuō)的就是現(xiàn)金頭寸。目前，伯克希爾的現(xiàn)金儲(chǔ)備已經(jīng)超過(guò)1800億美元，并且常年如此，且現(xiàn)金頭寸在不斷創(chuàng)出新高。我們認(rèn)為這或許是價(jià)值投資的結(jié)果，因?yàn)槭袌?chǎng)不會(huì)時(shí)刻給予投資人絕佳的買(mǎi)入機(jī)會(huì)。畢竟，那些又好又便宜的標(biāo)的只有在市場(chǎng)“失靈”的時(shí)候，在投資人普遍恐慌的時(shí)候才可能會(huì)出現(xiàn)。從歷史上來(lái)看，在美國(guó)可能要經(jīng)歷好幾個(gè)周期才會(huì)出現(xiàn)一次這樣的機(jī)會(huì)，尤其在2022年高通脹之前，美國(guó)一直處于量化寬松的階段，資產(chǎn)泡沫比較嚴(yán)重，所以市場(chǎng)并沒(méi)有給投資人提供很好的買(mǎi)入時(shí)機(jī)。

作為追求極致性價(jià)比選手的巴菲特就選擇了等待。我們認(rèn)為這是一種智慧的選擇，也是非常值得我們學(xué)習(xí)的。而之所以其能做到如此耐心，我們認(rèn)為主要還是其衡量投資的時(shí)間尺度是超長(zhǎng)期的，往往并不是一兩個(gè)周期，而是幾乎永續(xù)的。所以伯克希爾可以10年間只做1—2筆重大的投資，但是一旦買(mǎi)入，其成功率通常也是非常高的。