【編者的話】

“在北京，看上?！?，“澎湃下午茶/京滬之間”系列于2024年5月17日正式啟動(dòng)。“京滬之間”旨在解析中央政策，探討上海思路。

第一場(chǎng)研討會(huì)，暢談中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中的上海戰(zhàn)略；第二場(chǎng)研討會(huì)，聚焦國(guó)際金融中心建設(shè)。第三場(chǎng)研討會(huì)，關(guān)注科技金融。

第三場(chǎng)研討會(huì)上，我們邀請(qǐng)了中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng)張明、中國(guó)現(xiàn)代國(guó)際關(guān)系研究院榮休研究員宿景祥、國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副研究員曹勝熙、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界政治與經(jīng)濟(jì)研究所副研究員韓冰、上海社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所副研究員陳明藝、中國(guó)建設(shè)銀行貴金屬及大宗商品業(yè)務(wù)部資深副經(jīng)理陸怡烽、上海大零號(hào)灣投資發(fā)展有限公司總經(jīng)理徐亞云，以及天風(fēng)證券全球科技首席分析師孔蓉。

以下是陸怡烽演講精要。陸怡烽分享了科技金融的四個(gè)要素和發(fā)展科技金融的三大難題。

中國(guó)建設(shè)銀行貴金屬及大宗商品業(yè)務(wù)部資深副經(jīng)理陸怡烽認(rèn)為，科技金融的本質(zhì)是對(duì)未來(lái)的判斷，這種預(yù)測(cè)通常伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)、高收益和高波動(dòng)。 澎湃新聞?dòng)浾?周平浪 圖

科技金融的四個(gè)要素

科技金融包含四個(gè)要素：科學(xué)、技術(shù)、創(chuàng)業(yè)和金融。缺少任何一個(gè)要素，企業(yè)都難以做大做強(qiáng)。其中，科學(xué)關(guān)注原理的發(fā)現(xiàn)；技術(shù)研究如何將科學(xué)原理應(yīng)用以創(chuàng)造可用價(jià)值；創(chuàng)業(yè)涉及將科學(xué)技術(shù)產(chǎn)業(yè)化，以確保其持續(xù)發(fā)展；金融作為催化劑，幫助社會(huì)資本投入科技創(chuàng)業(yè)，擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模。

金融應(yīng)平衡風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)和價(jià)值，而非僅評(píng)價(jià)技術(shù)的產(chǎn)值。無(wú)序產(chǎn)值可能帶來(lái)負(fù)面影響，比如碳酸鋰價(jià)格的劇烈波動(dòng)。若金融和期貨能夠平衡市場(chǎng)，價(jià)格波動(dòng)將減少，對(duì)產(chǎn)業(yè)的傷害也會(huì)降低。

傳統(tǒng)金融體系根據(jù)企業(yè)的實(shí)際狀況決定是否提供資源，而科技金融則著重于科技創(chuàng)新屬性，需評(píng)估科技的領(lǐng)先性、技術(shù)門(mén)檻及迭代周期。技術(shù)的不斷迭代影響企業(yè)的產(chǎn)業(yè)化路徑和方法。對(duì)金融而言，科技創(chuàng)新的屬性是科技信用，銀行依靠信用來(lái)平衡價(jià)值。

金融應(yīng)作為催化劑，促使社會(huì)資本流入科技創(chuàng)業(yè)，并擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模。金融需要平衡風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)和價(jià)值，避免僅僅依賴產(chǎn)值評(píng)價(jià)技術(shù)。無(wú)序產(chǎn)值可能帶來(lái)反作用，例如碳酸鋰價(jià)格的劇烈波動(dòng)。若金融和期貨機(jī)制得當(dāng)，市場(chǎng)價(jià)格將更為穩(wěn)定，產(chǎn)業(yè)受到的傷害也會(huì)減少。

發(fā)展科技金融的三大難題

發(fā)展科技金融主要面臨三大難題。首先是流動(dòng)性難題，這涉及知識(shí)產(chǎn)權(quán)、科技信用載體和科創(chuàng)企業(yè)的股權(quán)。科技創(chuàng)新的核心在于知識(shí)產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)造與應(yīng)用，而這些知識(shí)產(chǎn)權(quán)的流動(dòng)性保障至關(guān)重要?，F(xiàn)有的科技金融市場(chǎng)往往面臨知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估和轉(zhuǎn)化的困難，特別是在流動(dòng)性上，科技企業(yè)的股權(quán)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)的交易和融資機(jī)制尚不完善，導(dǎo)致了融資的困難和市場(chǎng)的流動(dòng)性不足。

其次是相融性難題?？萍冀鹑诘谋举|(zhì)是對(duì)未來(lái)的判斷，這種預(yù)測(cè)通常伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)、高收益和高波動(dòng)。然而，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)更傾向于投資于低風(fēng)險(xiǎn)、收益穩(wěn)定的領(lǐng)域，這兩者之間存在天然的矛盾?？萍冀鹑诘母唢L(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)使得傳統(tǒng)金融工具難以有效應(yīng)用，需要?jiǎng)?chuàng)新的金融工具來(lái)平衡這種風(fēng)險(xiǎn)，但目前由于流動(dòng)性難題，這些工具的建立和使用受到限制。金融工具的缺乏使得科技金融的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法得到有效控制，從而影響了科技金融的整體發(fā)展。

第三是收益波動(dòng)的難題?？萍紕?chuàng)新和科技企業(yè)的投資往往伴隨著收益的不確定性，因此需要有效的金融工具來(lái)降低收益波動(dòng)。例如，對(duì)沖基金通過(guò)資產(chǎn)分拆和組合形成新產(chǎn)品的方式，曾在美國(guó)次貸危機(jī)中發(fā)揮了作用。在科技金融領(lǐng)域，要解決收益波動(dòng)問(wèn)題，必須解決相融性問(wèn)題，這涉及到一整套金融資產(chǎn)模型或現(xiàn)有金融產(chǎn)品的組合。只有在相融性難題得到解決的前提下，收益波動(dòng)問(wèn)題才有可能得到有效控制。

科技金融的底層邏輯是商品金融

以商品金融邏輯為例，大宗商品的金融運(yùn)作涉及多個(gè)環(huán)節(jié)。從底層看，訂購(gòu)時(shí)的訂單、拿到現(xiàn)貨后的現(xiàn)單、存儲(chǔ)在倉(cāng)庫(kù)中的倉(cāng)單和運(yùn)輸中的運(yùn)單，都是不同的金融表現(xiàn)形式。進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，訂單對(duì)應(yīng)合同和商業(yè)匯票，現(xiàn)貨則對(duì)應(yīng)貨單和增值稅發(fā)票，倉(cāng)單對(duì)應(yīng)所有者單證、倉(cāng)管單證和保單。對(duì)于企業(yè)而言，這些文件和單據(jù)需要轉(zhuǎn)化為商業(yè)信用，經(jīng)過(guò)銀行認(rèn)可后，商業(yè)匯票可以轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行承兌匯票，貨單可以轉(zhuǎn)變?yōu)楸＠恚髽I(yè)信用也可以轉(zhuǎn)化為銀行信用。企業(yè)信用轉(zhuǎn)化為銀行信用后，企業(yè)可以產(chǎn)生多種金融產(chǎn)品，包括證券化產(chǎn)品，如股權(quán)、債券和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。商品金融的關(guān)鍵在于，從現(xiàn)貨到單據(jù)的環(huán)節(jié)必須保持信用的連貫性，否則一旦出現(xiàn)問(wèn)題，就可能形成不良資產(chǎn)。

科技金融的底層邏輯類(lèi)似于商品金融?？萍冀鹑诘幕A(chǔ)是知識(shí)產(chǎn)權(quán)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)的交易市場(chǎng)。在科技金融中，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的狀態(tài)包括買(mǎi)斷、許可和自主研發(fā)、更新迭代等，這些知識(shí)產(chǎn)權(quán)需要在存儲(chǔ)和交易時(shí)確認(rèn)產(chǎn)權(quán)。對(duì)于科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的儲(chǔ)備和授權(quán)使用也是重要的。企業(yè)在形成知識(shí)產(chǎn)權(quán)后，需要進(jìn)行商業(yè)信用的認(rèn)證，而商業(yè)信用必須轉(zhuǎn)換為銀行信用，這一過(guò)程統(tǒng)稱(chēng)為科技信用?？萍夹庞玫挠行Ы鉀Q將為科技金融的后續(xù)發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

綠色金融的概念可以幫助我們理解科技金融的定位。在綠色金融中，底層是碳交易市場(chǎng)，基于量化標(biāo)準(zhǔn)發(fā)展碳金融。企業(yè)擁有的碳權(quán)需要時(shí)間來(lái)消納，將碳權(quán)實(shí)現(xiàn)時(shí)間的貨幣價(jià)值就產(chǎn)生了碳金融。碳金融結(jié)合綠色信貸，發(fā)展綠色債券等，形成綠色金融的大范圍。在這種框架下，碳交易是底層，中層是市場(chǎng)，頂部是數(shù)據(jù)。大宗商品金融的底層數(shù)據(jù)由區(qū)塊鏈等技術(shù)組成，可以追蹤企業(yè)的歷史狀態(tài)。

同樣，科技金融的底層是知識(shí)產(chǎn)權(quán)及其交易市場(chǎng)。通過(guò)知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易，科技企業(yè)可以借助技術(shù)資本市場(chǎng)，包括股權(quán)、債權(quán)、風(fēng)投和創(chuàng)投等，來(lái)支撐科技金融。知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有權(quán)和使用權(quán)可以分離，從而為科技金融提供更多的流動(dòng)性。二級(jí)市場(chǎng)（如股權(quán)、債權(quán)）的存在可以形成一個(gè)流動(dòng)的市場(chǎng)，解決流動(dòng)性問(wèn)題。圍繞這一流動(dòng)性，銀行可以提供融資支持，包括保險(xiǎn)、保理和指數(shù)等，這些都形成了一個(gè)成熟的金融體系，能夠直接應(yīng)用于科技金融的實(shí)踐中。

科技金融的頂層是政策和規(guī)則，中層則是二級(jí)的市場(chǎng)。底層關(guān)注知識(shí)產(chǎn)權(quán)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和數(shù)據(jù)質(zhì)量，這是科技金融發(fā)展的關(guān)鍵部分。如果之前提到的邏輯成立，科技金融的基礎(chǔ)設(shè)施依賴于知識(shí)產(chǎn)權(quán)的管理。當(dāng)前，銀行在科創(chuàng)金融投資中基本依賴于國(guó)家或地方政府的清單，這些清單包括了一部分科創(chuàng)企業(yè)。政府清單作為投資參考，但可能忽視了企業(yè)和項(xiàng)目的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況。

在這一背景下，MRV（足跡量化）代表了一種量化企業(yè)和項(xiàng)目成效的方法。這種量化可以用來(lái)評(píng)估知識(shí)產(chǎn)權(quán)及其許可的價(jià)值，一旦形成有效的體系，知識(shí)產(chǎn)權(quán)及許可就可以進(jìn)行市場(chǎng)化交易，具備實(shí)際的市場(chǎng)價(jià)值。金融機(jī)構(gòu)可以在這部分負(fù)責(zé)知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的管理。目前，金融操作中僅完成了從項(xiàng)目企業(yè)投融資到資產(chǎn)信用投融資的階段，未來(lái)還需進(jìn)一步完善和拓展科技金融的各個(gè)層面。

商業(yè)銀行如何評(píng)估科創(chuàng)企業(yè)？

商業(yè)銀行在判斷一個(gè)科創(chuàng)企業(yè)是否值得融資及融資額度時(shí)，主要依賴以下幾點(diǎn)標(biāo)準(zhǔn)：第一，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的先進(jìn)性、技術(shù)背景、迭代周期和自主可控性。這些因素幫助評(píng)估技術(shù)的前景和長(zhǎng)期價(jià)值。

第二，商業(yè)模式。很多科創(chuàng)企業(yè)雖然技術(shù)開(kāi)發(fā)強(qiáng)，但缺乏產(chǎn)業(yè)化經(jīng)驗(yàn)和商業(yè)價(jià)值形成能力，這增加了企業(yè)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。銀行關(guān)注商業(yè)模式的有效性，并將這一部分視作投資的安全價(jià)值，商業(yè)模式投入通?？梢曌鲝V告費(fèi)，用于市場(chǎng)“占坑”，而非直接關(guān)注收益。

第三，核心科技人員的履歷。團(tuán)隊(duì)的背景和能力對(duì)企業(yè)成功至關(guān)重要，因此是銀行評(píng)估的重要部分。

銀行在投資科創(chuàng)企業(yè)時(shí)，要求滿足四要素中的至少三個(gè)，并考慮知識(shí)產(chǎn)權(quán)的生命周期、商業(yè)模式的潛力以及核心技術(shù)的有效度。若企業(yè)在這些方面表現(xiàn)不佳，融資更傾向于普惠貸款模式。

從這個(gè)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)出發(fā)，我認(rèn)為科技金融的未來(lái)發(fā)展面臨三個(gè)主要難點(diǎn)。第一是知識(shí)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，沒(méi)有有效的市場(chǎng)，科技金融的發(fā)展難以實(shí)現(xiàn)。第二是標(biāo)準(zhǔn)化，包括如何評(píng)價(jià)科創(chuàng)企業(yè)、數(shù)字化技術(shù)的應(yīng)用和金融標(biāo)準(zhǔn)化的建設(shè)。第三是數(shù)據(jù)治理，涉及技術(shù)數(shù)據(jù)的分享和規(guī)范治理。

同時(shí)，科技金融有生命周期，銀行不適合過(guò)早介入創(chuàng)投或天使輪階段，盡管在這些階段可能操作，但大規(guī)模進(jìn)入通常在企業(yè)技術(shù)門(mén)檻和商業(yè)模式較為成熟時(shí)進(jìn)行。銀行應(yīng)在創(chuàng)投和風(fēng)投退出時(shí)介入，這時(shí)企業(yè)已具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)和商業(yè)模式。

最后，協(xié)同問(wèn)題也需考慮。商業(yè)銀行持有信托和基金，整體協(xié)同對(duì)科技金融發(fā)展至關(guān)重要。美國(guó)市場(chǎng)化機(jī)制下的專(zhuān)業(yè)經(jīng)營(yíng)模式與中國(guó)分業(yè)監(jiān)管下的被動(dòng)市場(chǎng)化機(jī)制形成了對(duì)比，這也影響了科技金融的操作模式。