2月10日，谷歌母公司Alphabet Inc宣布定價(jià)發(fā)行100年期的債券，在開(kāi)年的全球債券市場(chǎng)一石激起了千層浪。谷歌的“百年債券”試水具有罕見(jiàn)的標(biāo)志性意義——100年期限的債券一直以來(lái)都是“主權(quán)與準(zhǔn)主權(quán)”的專屬領(lǐng)域，在本次谷歌發(fā)行之前，科技行業(yè)上一次發(fā)行百年債券是1996年的IBM和1997年的摩托羅拉。

政府、大學(xué)、慈善基金以及半政府機(jī)構(gòu)之所以能發(fā)行超長(zhǎng)期的債券，是因?yàn)槠洹坝览m(xù)存在”的假設(shè)；但對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、商業(yè)模式更迭以及技術(shù)淘汰等因素難以支撐如此長(zhǎng)期限的債務(wù)，科技公司更是處于日新月異的生存環(huán)境中，發(fā)行百年債券似乎是地獄級(jí)難度。

1997年，摩托羅拉發(fā)行百年債券時(shí)正值頂峰，誰(shuí)曾想，數(shù)字技術(shù)的轉(zhuǎn)向來(lái)得如此迅猛。當(dāng)蘋果在十年后以iPhone開(kāi)啟智能時(shí)代，這個(gè)曾經(jīng)的行業(yè)巨頭早已錯(cuò)失浪潮。摩托羅拉的百年債券，最終成了一張無(wú)法兌現(xiàn)的時(shí)代注腳——它提醒我們：時(shí)代車輪滾滾向前，從來(lái)沒(méi)有永遠(yuǎn)屹立不倒的企業(yè)，只有不斷適應(yīng)變革才能穿越周期。

接下來(lái)，讓我們走進(jìn)Alphabet宣布發(fā)行的這只百年債券，看看這家科技巨頭在布局什么樣的發(fā)展之路，也看看市場(chǎng)為何能為這只百年債券買單。

AI豪賭:向天再借一百年

    2026年2月9日，谷歌宣布了17只不同期限的美元、英鎊及瑞郎債券的發(fā)行計(jì)劃，各幣種發(fā)行規(guī)模分別為美元債200億美元，英鎊債55億英鎊，瑞郎債30.55億瑞郎，合計(jì)總規(guī)模約320億美元。其中，英鎊債券最長(zhǎng)募集期限為100年，規(guī)模為10億英鎊。

表一 谷歌2026年英鎊債券發(fā)行條款

資料來(lái)源：Bloomberg

    科技公司因?yàn)榧夹g(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)極高而往往回避超長(zhǎng)債，谷歌此舉被市場(chǎng)解讀為向外展示其對(duì)其商業(yè)模式能跨越百年周期具有自信。但是，僅僅是自信嗎?

從募集說(shuō)明書來(lái)看，募集資金用途為“一般企業(yè)用途”；根據(jù)Alphabet的官方披露、財(cái)務(wù)聲明以及媒體報(bào)道，我們不難推斷谷歌的三類資金用途：

最主要、最核心的方向是用于人工智能的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，包括數(shù)據(jù)中心建設(shè)與算力投入、自研AI芯片的采購(gòu)與部署、海底電纜、電力設(shè)施及供應(yīng)鏈配套等。早在前一周公布財(cái)報(bào)時(shí)，Alphabet透露公司計(jì)劃投入1750億—1850億美元用于AI模型及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，這一數(shù)字是2025年的兩倍,而本次320億美元的新發(fā)債券，則是填補(bǔ)這一歷史級(jí)投資缺口的關(guān)鍵一環(huán)。

其次是用于補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金，為年度的資本支出計(jì)劃提供靈活的財(cái)務(wù)空間，募集說(shuō)明書中的“一般企業(yè)用途”，可以理解為這一用途的標(biāo)準(zhǔn)法律用語(yǔ)。

最后是進(jìn)行債務(wù)管理，在全球各國(guó)進(jìn)入降息尾聲的時(shí)間點(diǎn)，谷歌的新發(fā)債可以償還部分此前成本較高的存量債務(wù)，優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)。

    我們看到，谷歌賬面上仍持有1250億美元的現(xiàn)金，處于現(xiàn)金流充足、業(yè)務(wù)全球化以及技術(shù)領(lǐng)先地位，在這種情況下仍選擇發(fā)行債券，尤其是百年債券，體現(xiàn)了其在維持財(cái)務(wù)健康與激進(jìn)擴(kuò)張之間的平衡。在微軟、Meta等超大規(guī)模云計(jì)算的企業(yè)同步擴(kuò)張的背景下，AI時(shí)代迎來(lái)了前所未有的資本密集化。谷歌通過(guò)百年債券將企業(yè)的再融資風(fēng)險(xiǎn)推到了極其遙遠(yuǎn)的未來(lái)，為其長(zhǎng)久的AI投資計(jì)劃提供了保障。

由此，百年債券這種看似極端的融資工具能夠再度登上歷史的舞臺(tái)，其成功的背后仍有重要的個(gè)體和時(shí)代因素：

一是發(fā)行企業(yè)的信用接近“準(zhǔn)主權(quán)”，美國(guó)政府的評(píng)級(jí)為穆迪Aa1/標(biāo)普AA+u/惠譽(yù)AA+u,谷歌的發(fā)行人評(píng)級(jí)為穆迪Aa2/標(biāo)普AA+，幾乎與美國(guó)主權(quán)持平。

二是投資者結(jié)構(gòu)必須以長(zhǎng)久期為主導(dǎo)，所以谷歌最終選擇了英鎊作為百年債券的幣種，也是利用投資人主要是英國(guó)養(yǎng)老金和保險(xiǎn)公司這類需要長(zhǎng)久期資產(chǎn)對(duì)負(fù)債進(jìn)行匹配的特征。

三是發(fā)債時(shí)的利率環(huán)境，從近期的歷史來(lái)看，百年債券的發(fā)行更多是集中在2021年（如牛津大學(xué)、惠康信托）等低利率環(huán)境中，谷歌當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)可能是全球央行降息的尾聲，在2026年年初澳洲央行已經(jīng)率先轉(zhuǎn)向了加息周期。

    但不容忽略的事實(shí)是，AI的科技巨頭拉長(zhǎng)時(shí)間維度來(lái)匹配前所未有的投資需求和周期，市場(chǎng)應(yīng)該如何估量超長(zhǎng)久期帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)以及該如何押注企業(yè)的技術(shù)更迭風(fēng)險(xiǎn)呢？

投資風(fēng)險(xiǎn)幾何？

    百年債券最大的魅力——時(shí)間，也是它最大的敵人。時(shí)間既加深了信用風(fēng)險(xiǎn)，也放大了利率風(fēng)險(xiǎn)。你可能會(huì)想問(wèn)，早年那些巨頭發(fā)行的百年債券現(xiàn)在怎么樣了？

    我們先來(lái)看摩托羅拉。這只名為MSI 5.22% 10/01/2097（即摩托羅拉發(fā)行將于2097年10月1日到期的票面利率為5.22%債券）的債券，仍然處于正常付息狀態(tài)。當(dāng)年發(fā)行的規(guī)模為3億美元，目前存續(xù)規(guī)模約1.14億美元，意味著有1.86億美元的債券被贖回或注銷。在2011年摩托羅拉被分拆后，這只債券的償債義務(wù)由摩托羅拉解決方案公司（Motorola Solutions Inc）所繼承，并未隨著手機(jī)業(yè)務(wù)出售給谷歌或聯(lián)想。從彭博對(duì)債券的估值來(lái)看，目前估值為82美元，對(duì)應(yīng)收益率為6.5%，至今仍在付息且存在二級(jí)市場(chǎng)交易。摩托羅拉給我們的警示不是債務(wù)償付的風(fēng)險(xiǎn)，而是曾經(jīng)“不可戰(zhàn)勝的巨頭”在20年后已面目全非，是企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的不確定性。

但是，另一個(gè)例子可能就沒(méi)那么幸運(yùn)了。1997年，美國(guó)當(dāng)時(shí)最大的連鎖百貨商店之一的杰西潘妮（J.C. Penney）發(fā)行了一只票面利率為7.625%的美元債券，到期日為2097年3月1日，發(fā)行規(guī)模為5億美元。時(shí)隔23年后，在公司戰(zhàn)略失誤和新冠疫情的雙重沖擊下，杰西潘妮宣告破產(chǎn)，并于2020年5月申請(qǐng)了破產(chǎn)保護(hù)。在公司經(jīng)營(yíng)惡化和破產(chǎn)消息發(fā)酵的過(guò)程中，這只百年債券的價(jià)格已經(jīng)暴跌至面值的10%甚至以下。

2020年底，杰西潘妮的運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)被西蒙地產(chǎn)集團(tuán)（Simon Property Group）和布魯克菲爾德資產(chǎn)管理公司（Brookfield Asset Management）收購(gòu)，資產(chǎn)重組以削債為核心，部分房地產(chǎn)等剩余資產(chǎn)被剝離出來(lái)，成立了專門用于支付破產(chǎn)過(guò)程中其他債務(wù)的信托。無(wú)擔(dān)保債券的清償順序在銀行債務(wù)、供應(yīng)商欠款以及有擔(dān)保債務(wù)之后，債券投資人獲得的補(bǔ)償微乎其微，基本等同于損失其全部投資。

除了信用風(fēng)險(xiǎn)，百年債券還面臨著極大的利率風(fēng)險(xiǎn)敞口。債券的價(jià)格與市場(chǎng)利率成反比，而衡量這種敏感度的指標(biāo)就是久期。一般而言，債券的期限越長(zhǎng)，久期也通常越長(zhǎng)，利率波動(dòng)所帶來(lái)的價(jià)格波動(dòng)也就越發(fā)極端。由于票面利息較高，谷歌債券期限雖然為100年，但久期只有約17年，這也意味著基準(zhǔn)利率每上升1個(gè)百分點(diǎn)，債券價(jià)格在理論上下跌約17%，其跌幅為其同期發(fā)行的三年期英鎊債的6倍之多；當(dāng)然如果基準(zhǔn)利率下行，所帶來(lái)的漲幅也是驚人的。這種暴漲暴跌的屬性對(duì)于一類投資者來(lái)說(shuō)反而是工具，也是本次百年債券發(fā)行所主要面對(duì)的投資人——英國(guó)養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)公司。這類機(jī)構(gòu)有著超長(zhǎng)的負(fù)債需要資產(chǎn)端來(lái)匹配，這只固定票息的百年債券可以確保它們?cè)谖磥?lái)一百年的時(shí)間里都有穩(wěn)定的現(xiàn)金流（即6.125%的票息），從而消除了因?yàn)槎唐谫Y產(chǎn)到期而帶來(lái)的再投資風(fēng)險(xiǎn)。

谷歌這只百年債券不僅僅是融資工具，更像是一面鏡子，映照出當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)AI的狂熱，對(duì)利率的分歧，以及超長(zhǎng)久期工具在資本市場(chǎng)的獨(dú)特角色。它的故事才剛剛開(kāi)始，當(dāng)下的我們應(yīng)該也看不到債券到期了，其最終的結(jié)局就留給未來(lái)的市場(chǎng)吧！

（作者鐘倩為某大型股份制商業(yè)銀行境外債券交易員，譯著《中國(guó)縱橫》由四川人民出版社出版）